ベトナム文具最大手のティエンロン・グループ（タップドアン・ティエンロン、HOSE上場・TLG）は2026年11月6日、筆頭株主である投資会社ティエンロン・アン・ティン（TLAT）の株主が、保有するTLAT株の全部をコクヨへ譲渡し終えたと発表した。TLATが持つTLG株は約4,520万株、発行済資本の46.82%にあたる。コクヨは市場でTLG株を買い集めたのではなく、創業家の資産管理会社を丸ごと引き取った。
同じ週、創業者で取締役会長のコー・ザー・ト（Cô Gia Thọ）氏と親族3人、それに元社長1人を加えた5人が取締役の辞任届を出している。会社が受理したのは11月3日で、退任の是非は12月7日の臨時株主総会にかけられ、効力は2027年1月1日から発生する。支配権の移転と取締役会の入れ替えが1か月ずらして設計されており、どちらの手続きがどちらの会社で必要なのかが、この案件では分けて見える。
取引の骨格は、上場会社の株を直接買う形ではない。TLGの発行済資本46.82%を保有するのはTLATという非上場の投資会社で、コー・ザー・ト氏はそのTLATの会長を務めていた。コクヨが契約したのはTLATの株主との売買であり、TLAT自体が持ち主を変えたことで、結果としてその持分がコクヨの支配下に入っている。
コクヨ側の受け皿はシンガポール子会社シナジー・インベスティング・アジア（Synergy Investing Asia Pte. Ltd.）で、2026年9月30日の取締役会で280億円の追加出資が決議された。買収の総額として開示されている276億円とは別勘定で、こちらは買収ビークルに積む資金枠にあたる。ベトナムの国家競争委員会は同年9月に条件付きで承認した。開示から承認までの経過はコクヨが買収ビークルに280億円を追加した時点の記事で詳しく触れている。
残る18.19%は、他の株主から公開買付（TOB）で集める設計になっている。2段階が両方そろえば直接・間接で最大65.01%となり、TLGはコクヨの子会社になる。ただしTOBは11月9日時点でまだ開始されておらず、買付価格も公表されていない。当初の予定は10〜11月だった。子会社化は確定していない。
| Stage | 取得の対象 | TLGに対する比率 | 11月9日時点 |
|---|---|---|---|
| TLAT株の取得 | 創業家の持株会社TLATの全株 | 46.82%（約4,520万株） | 11月6日に完了を発表 |
| 公開買付（TOB） | 他の株主が持つTLG株 | 最大18.19% | 未開始。価格も未公表 |
| Total | 直接・間接の合算 | 最大65.01% | TOB完了後に子会社化 |
金額には読み違えの起きやすい数字が入っている。コクヨが2025年12月4日の開示で示した取得費用は276億円、全額を自己資金で充てる計画だった。ベトナム側の報道はこれを「4.700 tỷ đồng」と表記する。ベトナム語の tỷ は10億なので、この表記は4.7兆ドン（4兆7,000億ドン）を指す。「4,700億ドン」と読むと10分の1になる。円換算は開示時点のレート（1円=約170ドン）による数字で、その後の変動は反映していない。
この276億円／4.7兆ドンは、TLAT株の取得とTOBを合わせた最大65.01%分の総額である。TLATの46.82%だけの対価ではなく、創業者個人が受け取った金額でもない。TLATの株主が創業家の誰でどう分かれていたのかは公表されていない。
株数の表記も時期で変わる。TLGが2024年分の配当を株式で支払い、2025年12月12日に10対1の割当を実施したため、発行済株式は約8,780万株から9,650万株超へ、資本金は8,770億ドンから9,653億ドンへ増えた。TLATの保有比率は46.82%のままで、株数だけが約4,110万株から約4,520万株になっている。配当前の株数で割った1株あたり単価を、配当後の株数にそのまま当てると数字がずれる。
少数株主が見るのは譲渡総額ではなく買付価格である。ベトナム証券会社ベトキャップは1株あたり約82,000ドンと試算していたが、公表された買付価格ではない。コクヨが計画を開示した2025年12月4日のTLG終値は64,200ドンで、試算値はそこから約28%上の水準だった。その後TLG株は下げ、2026年11月5日の終値は54,300ドン。試算値との差は1株あたり約28,000ドン、率にして3割超である。
| Basis | 1株あたり | As of |
|---|---|---|
| TLG終値 | 64,200ドン | 2025年12月4日（コクヨの計画開示日） |
| ベトキャップの試算値 | 約82,000ドン | 開示後の試算（買付価格ではない） |
| TLG終値 | 54,300ドン | 2026年11月5日 |
株価の下げは業績によるものではない。2026年1〜9月の連結純売上高は約3.621兆ドンで前年同期比12%増、税引後利益は4,230億ドン超で12.5%増、純利益率は11.7%だった。2026年の利益計画が約4,400億ドンで前年からほぼ横ばいに置かれていたため、9か月で目標の96%強まで積み上がっている（売上計画は4.4兆ドンで5%増）。現地メディアもこの乖離に寄った書き方をしており、VnBusinessは退任劇を「株主は新しい局面を待っている」という枠で伝えた。
2025〜2028年期の取締役会は9人で構成されている。辞任届を出したのはコー・ザー・ト氏（会長）、妹のコー・カム・グエット氏、子2人のコー・チャン・コー・グエン氏とコー・チャン・ジン・ジン氏、そして元社長のグエン・ディン・タム氏の5人。いずれも現在は業務執行の役職を持たない。会社は臨時株主総会の議案として、残任期分の取締役5人を新たに選ぶことを示している。
公開された総会資料に後任候補の名前は入っていない。新しい支配株主が指名する余地を残した書き方で、TOB後の持株比率が確定するまでは取締役会の構成を固めにくい。日本側の人員をいつ何人送り込むのかという判断も、12月7日以降に表へ出る。
コー・ザー・ト氏は会長を離れたあと、3年間の顧問契約でTLGの名誉会長（Chủ tịch Danh dự）に就く。固定報酬は月1,000万ドン、年1.2億ドン、3年で3.6億ドン。取締役会での議決権はなく、業務執行の役職も持たない。常勤の義務もなく、取締役会から合理的な要請があったときに会議や行事へ出るという内容になっている。役割は株主・取引先との関係維持と対外的な代表に限られる。
付帯条件のほうが実務的には重い。会社情報の守秘義務が5年、文具事業と直接・間接に競合する事業を行わない義務が契約に入っている。この競業避止には除外があり、同氏が引き続き経営に関与するペガ・ホールディングスとフォンナム文化（PNC）の既存事業は対象外とされた。年1.2億ドンという額は報酬というより、拘束と関係維持の対価として置かれている。同氏は2026年4月の株主総会で、TLGを「こういう会社に託すことに、ある程度は安心している」と述べていた。
除外リストには伏線がある。2026年3月下旬、TLGが約1,450億ドンを出して投資会社エバートラスト（CTCP Đầu tư Evertrust）を設立し、名義人にはコー・ザー・ト氏本人が立った。目的はTLGが保有するPNC持分の整理で、PNCは内部対立と業績低迷を抱えた投資先だった。譲渡の前に非中核の投資先を別法人へ移す動きがあり、競業避止の除外リストにPNCとペガ・ホールディングスが並んでいるのはその続きである。買い手側から見れば、どの投資先を本体から外したのかは価格算定と支払額の調整条項に直結する。新法人がいつ作られ、誰が名義人で、資金をどちらが出したのかは、デューデリジェンスで必ず当たる項目になる。
持株会社ごと買う形が使えるかどうかは、売り手の持ち方で決まる。創業家の持分が持株会社に集約されていれば、買い手はその持株会社の株主と相対で話し、上場会社の少数株主には後からTOBで向き合う。集約されていなければ、個人名義の株を一人ずつ集めるか、最初から公開買付に頼ることになる。コクヨが46.82%と18.19%に分けられたのは、前者がTLATに入っていたからだ。価格も条件も、持株会社の株であれば当事者のあいだで設計できる。
ベトナムの消費財ブランドが日本資本に移る取引は他にもあるが、経路は同じではない。ベトナムのデュラックスが日本ペイント傘下に入った取引は事業と販売網をまとめて引き継ぐ形で、株主構成を買う話ではなかった。逆方向に、ジョリビーがハイランズの親会社株を売り創業者側が51%を握った取引のように、持株会社の株が創業者側へ戻る動きもある。
日本側が同じ構図を検討するなら、先に当たるのは株主名簿である。対象会社の株が誰の名義にどう入っているか、持株会社があればその定款と役員を取りに行く。競争法の届出がどの段階で必要かも、スケジュールを直接動かす。TLG案件では条件付き承認が2026年9月に出て、当初8月予定だった株式移転が11月6日まで後ろへずれた。創業者との契約で縛る範囲と除外する事業の線引きは、売り手が別事業を持っているほど交渉項目として重くなる。TLGでは守秘5年と文具限定の競業避止、既存2社の除外という形で着地した。
TLGは1981年、手回しのプラスチック成形機1台から始まった。1958年9月生まれで広東省にルーツを持つ華人家庭の長男だったコー・ザー・ト氏は、家計の事情で高校を出ておらず、宝くじやたばこを売り、電気機械工として働いたのち、サイゴンでボールペンを売り歩いた。製品名は当初ヴー・チュ（Vũ Trụ）、次にタンロン（Thăng Long）で、1985年にティエンロンへ改めている。有限会社としての設立が1996年、株式会社化が2008年、上場が2010年だった。
その作業場から45年目に、TLG株の46.82%は持株会社ごと日本の文具メーカーへ渡り、製品はいま75の国・地域で売られている。残る18.19%のTOBはまだ始まっておらず、価格が出るのは買付の開始前になる。配当後の株数で割り直すと1株7.1万〜7.5万ドンという試算も現地で出ており、11月5日の終値54,300ドンとの差は小さくない。12月7日に取締役会が入れ替わる時点でも、創業者側が手放した持分の外側にいる少数株主は、まだ値段を知らされていない。
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